许继电气：智慧配电网与直流输电双轮驱动 业绩高增长确定性高

:公司今日发布2013年年报,报告期实现收入71.55亿元(YOY+8.2%),净利润5.23亿元(YOY+57.5%),符合预期。展望未来,随着公司柔性直流、换流阀资产注入完成,结合公司原有配电网与直流输电业务的强势地位,将形成以智慧配电网+直流输电双轮驱动的格局,业绩高增长确定性非常高。

预计公司2014-2015年实现净利润11.70亿元(YOY+123.7%,追溯调整后YOY+45.0%)、15.34亿元(YOY+31.1%),EPS1.74、2.28元,当前股价对应14、15年动态PE为19X、15X,当前股价并未反应公司业务强劲增长预期,给予“买入"建议,目标价44.0元(对应2014年动态PE25X)。

13年营收同比增长8.2%,各项业务有分化:公司13年收入增长8.2%,各项业务有分化。受13年配网建设规划未及时出台影响,配电网招标情况不好,公司配网业务仅实现收入39.96亿元(YOY+7.9%);直流业务13年没有新的招标项目,全年实现收入7.78亿元(YOY-27.9%)。智慧中压供电设备和智慧电表领域,公司实现了较好的增长,分别实现收入10.51亿元(YOY+23.1%)、7.98亿元(YOY+64.5%)。

14年配网建设出台,配网业务将有好的表现:公司是国内配电领域产业链最全、总包能力最强企业,通过山东省“三年三十亿"的总包工程,在配网领域占领制高点。展望未来,国网配电规划将于今年上半年出台,预计全年配网投资规模1580亿元(YOY+24%),其中配电自动化子领域将呈现两倍以上的高增长。公司作为业内竞争力最强企业之一,将充分受益配网建设的兴起,预计未来两年配网净利润复合增速有望达到30%以上,是公司业绩高增长的第一保障。

直流输电业务预计新增订单近40亿元,保障了未来两年业绩:13年两网未有直流项目招标,今年直流项目有望井喷。南网今年有两条招标,其中一条已经招标(公司获得了3亿的订单),另一条将于3月中下旬开标;国网要求争取开工四条线路,我们预计能有三条路线招标(酒泉—长沙;宁东-浙江;准东—格尔木),国网的路线是800万千瓦容量的,投资规模是南网320万千瓦路线的3倍。此外,厦门还要建设一条柔性直流输电线路(42亿元投资)。综合看,预计许继14年高压直流这块的订单会近40亿元左右,基本保障了14-15年两年的业绩。

乘势而上,优质资产注入开启新增长极:公司资产注入于年初完成,通过向集团公司发行不超过1.38亿股收购柔性输电公司、许继电源公司(75%股权)、许继软件(10%股权)、上海许继(50%股权)。柔性输电公司目前在手未执行订单23.5亿元,未来每年新增订单约20亿元,成为新的可靠增长极;许继电源近年来受益电动汽车推广,复合增长超50%,未来几年也将呈现稳定增长步伐。从净利润贡献角度看,我们预估注入资产2014-2015年分别贡献净利润3.76、6.31亿元,助力公司成长。

毛利率稳定,费用率控制出成效:公司13年综合毛利率26.8%,与12年持平,公司主要产品为智慧二次设备及智慧配用电,毛利率走势大体稳定。新注入业务直流输电工程与电动汽车充换电设备门槛很高,毛利率保持在30%以上,未来公司毛利率仍将维持大体稳定态势;费用率看,自国网推动三集五大战略以来,对旗下公司费用率控制提上日程。13年公司费用率15.1%,同比下降1.8个百分点,未来有望稳中趋降。